期待系列产品全线放量,曲美家居

    风险因素

   
订单销量持续增长,费用管控成效显著。2017年上半年,公司收入继续保持高速增长(+29.73%),多品类覆盖及新曲美战略有效驱动下,公司订单量持续增长。受生产人力成本及原材料成本上升影响,公司毛利率降至38.30%(-1.13pct.)。公司期间费用率降低1.86pct.,其中销售费用率降低2.19pct.,管理费用率与财务费用率分别增加0.29pct./0.05pct.。公司归母净利润率为11.98%(+1.30pct.),盈利能力有所提升。

   
应收款大幅增加,大宗业务所致:由于大宗业务上量,报告期内公司应收账款大幅增长至1.15亿,较16年期末增加240.20%,系大宗地产客户及工程单应收账款增加所致;预付款同比增长91.97%,系预付技术开发费及咨询服务费所致;预收款较去年同期减少7.23%。现金流方面,期内公司经营性现金流同比下降13.64%至2.54亿;投资活动现金流同比增长212.85%,系本期银行理财赎回所致;筹资活动现金流同比增长111.48%,主要系河南恒大曲美公司投资款到位所致。

   
“新曲美战略”持续落地,一体化服务能力突出。2016年,公司全面推进新曲美发展战略,从产品、模式、价值链三个维度进行落地。目前来看,公司已实现“定制+成品+软装”多品类、多层级产品矩阵,可满足不同层级消费需求。公司90%以上店面完成OAO设计服务模式导入,前端设计引流和运营效率显著提升。终端公司采取以“生活馆”为呈现形式,满足消费转型和美学升级的市场需要。去年,“你+生活馆”落地73家,针对三、四线市场的“居+生活馆”于9月正式亮相,全年新开15家。公司无论是产品还是渠道,都实现对所有层级消费者的覆盖,终端一站式家居服务能力极强。

    原材料成本上涨风险;房地产市场下行风险;OAO模式不达预期。

   
持续看好新曲美战略的进程:新曲美战略自16年开始围绕“新产品、新模式、新价值”三个维度展开,由制造品牌向商业品牌转型。

   
渠道优化升级,具备多领域爆发潜质。2017年,公司100家老店完成“你+模式”优化,全力推进的“你+”和“居+”生活馆均签约100家,B8定制新开店中店87家,独立店13家,专卖店总数达875家,整体线下体验服务能力持续升级。另一方面,公司与万科、金螳螂等地产、装饰、建材公司建立业务合作,大力拓展工程和新渠道业务。综合来看,公司渠道上存在两端发力可能,产品端多品类布局具备在细分领域爆发的潜质。

   
加强巩固品类及设计优势,产品系列无缝覆盖多样化消费需求。公司通过同步推进成品与定制家具两大板块业务来满足消费者差异、多样化的消费需求。公司主打的?八大生活馆?系列产品为客户覆盖了不同风格及不同生活方式需求,公司采用不设限的设计理念,在办公家具、儿童家具及艺术家具等领域均有广泛涉足。除了已有?8大生活馆”系列产品,上半年公司还完成了“居+生活馆”宜居系列产品的开发项目,打造定位于四、五线城市的产品和模式,“居+生活馆”包含了全品类成品系列、定制系列、儿童系列、软装饰品等四大全新系列。同时,公司已完成实木新系列、定制新系列的研发工作,并将于2017年下半年逐步推向市场。

   
产能快速扩张,股权激励彰显信心:公司持续推进各工厂柔性化、信息化升级,截至2017年末,6号厂房已全面正式投产,预计将新增4亿年产能;兰考生产基地预计将于2018年8月投产,预计将新增5亿年产能。此外,公司期内首推股权激励,考核目标以17年业绩为基数,未来三年营收的复合同比增速均不低于25%,净利润复合同比增速均不低于20%。

    盈利预测与投资建议

   
OAO模式、全品类定制是公司未来发展的最大亮点,考虑到公司IPO项目产能正陆续释放,定制类业务有望快速发展,同时新曲美战略将带动公司业务量价齐升,我们维持公司2017-2019年EPS预测为0.55/0.72/0.96元/股(三年CAGR35.9%),对应PE分为28/21/16倍,维持公司“买入”评级。

   
毛利率略有压力,三费率管控良好:报告期内由于新生产线持续投入,生产人工成本和原材料成本上升,营业成本较上年同期增长24.03%,导致销售综合毛利率下降1.91pct,其中人造板类产品毛利率下降2.51个百分点到39.75%,综合类家具、实木类家具和家居饰品毛利率分别下降1.07、0.72、0.47pct。得益于管控精细化初见成效,期内三费率有所压缩,其中销售费用率16.41%,较上年同期降低0.94pct;管理费用率为8.04%,较上年同期减少0.94pct;财务费用为-0.01亿元,主要系公司利息收入减少所致。综合来看,公司实现净利率11.71%,较上年同期增长0.59个百分点。