中报稳健增长符合预期,迎发展新契机

上半年收入和净利平稳,二季度出现好转。

公司迎发展转型新契机,机制改善更进一步。1)经营效率初见成效,费用率下调明显,目前仍高于行业平均水平,若将销售、管理费用率分别下降2.17、0.99个百分点至行业平均水准,公司2018年净利润预计提升3829.5万。2)新管理层今年4月到任,年富力强,拥有政府背景,有望加速内部机制改善及外部区域资源整合与国企改革进程。

业绩承压,但二季度收入增速回暖,上半年受益拆迁补偿净利增10%

   
上半年营收5.24亿/+8.55%,主因客流自然增长导致门票、索道收入增加及峨眉雪芽销售增长;归母净利0.63亿/+5.71%,扣非净利0.63亿/+7.92%,EPS0.12元符合预期。

   
短期:客流反弹+索道提价预期,业绩提速在望。1)西成高铁17年12月开通叠加成绵乐高铁提速增加班次,促进西三角合作,同时17年景区因为地震自然灾害因素形成低基数,预计将推动公司2018年客流量增长10%至15%,客流总人数达363万至379.5万人次。2)万年索道18年4月完成修缮,多次改造、8年未提价,提价预期强,未来若提价10元,预计为公司带来8.66%-13.58%的毛利润增长,直接增厚3715万-5830万毛利润。3)门票、酒店业务稳中有增。

    2017 年上半年营收2.29 亿/-5.49%;归母净利3865.03
万/+10.27%,两条线差异主要因张国际酒店收到拆迁补偿款2,418.16 万,且Q1
已计入营业外收入;但扣非净利1409.07 万/-59.95%,EPS0.12
元,受累于毛利率下滑和管理+财务费用增加。 其中,二季度营收1.60
亿/+5.52%(较一季度的营收6919
万/降24%好转,受益于环保客运和观光电车购票人数增加),归母净利2807.08
万/-9.94%,同样受累于毛利率下滑和管理+财务费用增加。
上半年整体毛利率同比减1.85 点达44.33%。三费升,其中管理费用率增4.98
点达13.14%(因大庸土地摊销1,231 万);财务费用增1.64 点达3.91%
(因大庸项目借款利息增778 万);销售费用率增0.22 个点达5.20%。

   
其中,二季度营收2.70亿/+12.2%(较一季度2.53亿/+4.9%好转),净利4626.20万/+6.71%,净利增速不及营收因管理费用率大增9个点。

   
中长期看点:打造区域资源整合平台,外延打开成长瓶颈,丰富休闲业态创新盈利点。1)公司参股30%建设万佛索道,“大小循环”打通有望进一步改善景区大交通,政策支持推动“大峨眉”国际旅游区建立。2)演艺项目成功落地,峨眉雪芽初规模可观,公司逐步迈向休闲产业。3)公司作为四川省内唯一旅游上市公司,外延德宏州、云南天佑、川投集团、港中旅,打造区域资源整合平台。4)国有资产保值、增值背景下,观光车、游船存在注入预期,大股东资产整合或将重燃。

    交通管制、地区紧张局势影响1H 宝峰湖、杨家界索道客流

   
上半年毛利率增1.87点达41.90%,主要受益索道毛利率提升。三费升,其中管理费用率增5.38点达18.6%(因补计养老保险-离职福利约3000多万);财务费用率降0.69点达0.71%;销售费用率降0.21点达7.22%。

   
投资建议:低估值高潜力,峨眉山布局正当时。公司估值处于历史低位,目前动态市盈率为29,低于2012年以来公司平均市盈率33倍,考虑到客流反弹+索道提价+费用端改善带来的业绩提升,预计公司2017-2019年净利2.0/2.47/2.81亿,对应EPS分别为0.38/0.47/0.53元,给予一定估值溢价2018年PE30倍,6个月目标价为14.12元,首次给予买入-A评级。

    1H17,公司各景区购票人数277.21
万人/-6.04%。分业务看,1)环保客运(代表核心景区客流)159.39
万人/+5.15%,营收9,065.85 万/+5.96%; 2)十里画廊观光车49.24
万人/+5.53%,营收2,286.92 万/+42.18%,受益营销权下放子公司取消双程票价52
元,按单程38 元*2
计价;3)张家界韩国客源因中韩局势紧张大幅减少,宝峰湖受到影响,客流31.04
万人/-14.02%, 营收2,727.69
万/-15.64%;4)市区至景区道路和张家界高铁站工程建设期间交通管制,导致杨家界索道29.06
万人/-43.04%, 营收1,794.46 万/-38.38%; 5)张酒店营收828.02
万/-6.49%;6)旅行社营收6,679.37 万/-18.85%。

    客流增长较平淡,峨眉雪芽份额扩大。

   
风险提示:1)自然灾害等不可抗力风险。2)铁路建设施工进度不及预期。3)市场竞争风险,客流增长不及预期。4)索道提价、外延扩张不及预期。

    下放成熟景区的营销权,大庸古城稳步推进,静候拐点

    1H17,公司游山人数149.45万人/+5.80%、客单价提升。分业务看,

   
上半年公司面对两大挑战(国内景区分流、外来集团化旅游企业进入张家界竞争),制定了相应战略:一是下放成熟景区的营销权,让各成熟景区以“利润为导向”,向市场要效益;二是建设好大庸古城(仍按计划18
年8 月18
日开园),抢占张家界旅游市场休闲度假型的空白;三是针对交通管制导致杨家界索道客流下降问题,和相关部门交涉,实行单边放行